环保约束下企业价值的影响因素

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摘要：本文以沪深A股2013年～2015年高污染、高能耗行业上市公司为样本，研究政府环境保护监管（以下简称环保监管）对企业价值的影响，以及企业履行社会责任对企业价值的作用机制，并进一步分析不同股权性质对这一作用机制的影响，通过实证分析和检验探讨影响企业价值的各种因素。

关键词：环保监管;社会责任;企业价值

中图分类号：F831 文献识别码：A 文章编号：2096-3157（2019）33-0105-03

一、引言

由于环境问题的负外部性，经济微观主体机会主义的存在，我国经济持续高速增长带来的是资源过度消耗、生态环境不断恶化。随着环保约束日益趋紧，表明我国生态环境保护正走向制度化，特别是《“十三五”生态环境保护规划》（2016）的出台，首次将环境质量列为约束性指标，进一步推动政府对上市企业特别是重污染企业的环保监管力度。

随着中央环保督查全覆盖和公众环保意识增强，企业环保绩效也开始影响企业价值的评估，企业社会责任报告由自愿性披露走向强制性披露，2008年～2013年由315家跃升到681家。本文旨在进一步探讨环保监管下企业履行社会责任对企业价值评估的影响，并结合我国制度背景，针对股权性质的异质性，分别研究国有企业（以下简称国企）与民營企业（以下简称民企）样本履行社会责任对企业价值影响的差异性，拓展了研究范围，具有较大的研究空间与重要的现实意义。

二、文献综述

早期研究对于企业社会责任包括企业价值尚无统一解释。Cormier等（2004）研究发现，企业承担社会责任有利于企业长期价值，资本市场会对企业社会责任信息做出反应，这也提高了企业保护环境的积极性。但是Saeidi等（2015）表明企业社会责任与企业价值之间并没有直接关系，需要其他因素来解释。相对而言，国内此方面研究起步较晚，企业作为市场主体，生态环境保护和社会责任是其可持续发展的重要支柱。梁大鹏等（2015）认为由于股权性质、盈利能力等差异，企业履行社会责任与企业价值之间的关系存在显著的差异性。因此，从已有文献来看，目前对企业承担社会责任会对企业价值产生何种影响及环保约束是否能提高企业价值尚无统一结论。

三、理论分析与研究假设

合理有效的环保监管能促进企业履行社会责任、树立环保意识、加强环保投资等，实现环境保护与经济共同发展，提升企业价值（许秀梅，2015）。本文提出H1：有效的环保监管力度在一定程度上对企业价值有促进作用。

随着中央环保督查全覆盖，环保监管力度加强，强制性的企业社会责任报告数量由2010年373份上升到2015年的423份，自愿性的社会责任报告由145份上升到324份（施平，2010）。本文提出H2：政府加强环保监管力度正向促进企业履行社会责任。

我国对国企与民企的环保监管力度不同，2013年～2015年上市企业社会责任报告披露总份数达2136份，其中国企与民企数量比例3∶2，国企在履行社会责任方面明显优于民企。在环境保护上，国企的责任与环保意识明显高于民企，环保监管对国企的影响程度也随之降低。本文提出H3：民企中，环保监管在企业社会责任与企业价值间起到消极的调节作用，这在国企中并不显著。

四、研究设计

1.数据来源与样本确定

以沪深A股2013年～2015年高污染、高能耗行业上市公司为样本，数据主要来源于CSMAR（国泰安）数据库、润灵环球企业社会责任报告评级数据库以及IPE（公众环境研究中心）等网站。以生态环境部公布的 16 个污染行业 （火电、钢铁等）为研究对象。在此基础上剔除 ST 公司、数据不全公司和极端值，共得到1075个有效观测值。

2.变量定义

（1）被解释变量。用托宾Q值（TQ）表示企业价值。

（2）解释变量。一是社会责任（CSR）。目前对企业社会责任的评级方法很多，本文采用2013年～2015年润灵环球企业社会责任报告评级数据库中的评分数据（黄珺等，2017）。二是环保监管（PITI） 城市。本文采用公众环境研究中心（Institute of Public and Environmental Affairs，IPE）公布的对中国30个省（自治区、直辖市）120个城市环境信息公开状况进行评价的“中国污染源监管信息公开指数”，以下简称PITI。三是股权性质（STATE）。大量研究发现，企业股权性质会对企业价值产生影响。

（3）控制变量。关于企业价值影响因素的研究发现，企业规模、盈利能力等都会对TQ产生影响，结合本研究实际情况，本文选择在模型中加入如下控制变量进行回归分析。

3.模型建立

分两步验证假设：第一步，为验证政府加强环保监管力度对企业价值评估的影响及对企业履行社会责任的影响建立模型（1）和模型（2）;第二步，把样本分为国企与民企，使用模型（3）和模型（4）验证股权性质对环保监管、企业社会责任、企业价值关系的影响。如下所示：

4.实证分析

（1）描述性统计。

表2报告了主要变量描述性统计结果，样本上市企业的TQ均值为1.655，最小值0.065与最大值13.597之间差异较大，民企的TQ值（2.235>1.295）、盈利能力以及每股收益明显高于国企，表明投资者对民企的发展潜力预期更高。总样本的社会责任（CSR）均值为40.966，国企的CSR均值高于民企（42.634>38.281）。环保监管（PITI）指数均值为48.583，最大值为77.1，但各地区环保监管普遍不高。同时，民企的资产负债率、现金持有水平、成长性以及营运能力明显低于国企，而企业风险则高于国企，说明国企的整体经营状况更为平稳、成长性更强，发生投机的可能性较小。

（2）回归分析。

由表3得出：第一步，回归分析结果。模型（1）显示，政府环保约束能促进企业价值的提升，验证了H1（α1=0.012，P<0.05），说明环保监管力度越强企业价值越高。模型（2）验证了H2（α1=0.066，P<0.05），环保监管对企业履行社会责任呈现显著促进作用，即环保监管力度加强能够促进企业履行社会责任。模型（3）结果显示α1=0.003，但没有通过显著性检验。模型（4）环保监管、企业社会责任与企业价值分别在1%、10%的水平上显著相关，同时环保监管与企业社会责任交乘项系数（-1.564）为负，且达到了1%的显著性水平，表明企业社会责任与企业价值之间并没有直接关系，但通过加强环保监管能促进企业履行社会责任从而影响企业价值。虽然一定程度上有效的环保监管可以提高企业价值，但目前我国环保形势依然严峻，企业环保意识不足，短时间内大量的环保投入反而会提高企业的成本，降低企业边际利润，抑制企业价值提升。第二步，进一步研究股权异质性对环保监管、社会责任、企业价值之间关系的影响。将总样本分为国企与民企，表3的模型（3）企业社会责任与企业价值间并无直接联系，模型（4）显示，环保监管对国企与民企的企业价值都有显著促进作用，但国企环保监管通过企业社会责任对企业价值的影响不显著（α1=-0.53，P>0.1）而民企中则是显著的（α1=-2.099，P<0.01），验证了H3。模型（1）模型（2）模型（3）模型（4）结果显示，资产负债率（LEV）、企业规模（SIZE）、股权集中度（CONCENT）、每股收益（EPS）都会对企业价值评估产生显著影响。

5.研究结论与展望

基于股权异质性探讨环保监管、企业社会责任、企业价值的相关性，得出以下结论：

（1）有效的环保监管能够促进企业履行社会责任，提升企业价值。但环保成本过高容易导致盈利能力较低的企业企业价值降低。

（2）多数企业的社会责任与企业价值相关性不显著。

（3）环保监管力度的改变对国企影响不大，但环保监管力度的加强通过强制企业履行社会责任能够显著抑制民企企业价值的提升。

参考文献：

[1]Cormier D ，I.M.Gordon， M.Magnan.Corporate Environmental Disclosure：Contrasting Management"s Perceptions with Reality[J].Journal of Business Ethics，2004，49（2），pp.143～165.

[2]Saeidi S P，Sofian S，Saeidi P，et al.How does Corporate Social Responsibility Contribute to Firm Financial Performance？ The Mediating Role of Competitive Advantage，Reputation，and Customer Satisfaction[J].Journal of Business Research，2015，68（ 2）：341～350.

[3]黄珺，贺国亮.企业社会责任、技术创新与企业价值[J].软科学，2017，31（07）：93～97.

[4]许秀梅.环境规制促进企业价值提升——基于技术资本的中介效应检验[J].统计与信息论坛，2015，30（11）：57～62.

[5]梁大鹏，刘天森，李一軍.环境政策视角下企业环境关注度与企业价值相关性研究[J].科技进步与对策，2015，32（19）：101～105.

[6]施平.企业社会责任报告与企业价值——基于678家上市公司的实证分析[J].江海学刊，2010，（06）：99～103.

作者简介：

1.郑少峰，成都理工大学管理科学学院硕士研究生;研究方向：企业管理。

2.黄佳媛 成都理工大学管理科学学院硕士研究生;研究方向：企业管理 。